[현장] 중복상장 해법 두고 충돌…“소수주주 보호 필요vs부결 리스크”

[마이데일리 = 이보라 기자] 자회사 중복상장(쪼개기 상장) 시 모회사 일반주주의 동의를 의무화해야 한다는 의견이 제기됐다. 지배주주의 의결권을 배제하는 소수주주 다수결(MoM) 규정 도입이 유력한 대안으로 거론된 가운데 법체계 정합성이 떨어진단 의견도 나왔다.

20일 오전 자본시장연구원 남길남 선임연구위원은 한국거래소 컨퍼런스홀에서 열린 ‘중복상장 제도개선 의견수렴 세미나’에서 “모회사 주주가치 희석을 방지하기 위해 중복상장 시 모회사 주주의 동의를 받는 제도적 장치가 필요하다”고 밝혔다.

앞서 금융당국과 거래소는 지난달 자본시장 체질 개선 방안의 일환으로 상장의 이익이 소수에게 집중되는 비대칭적 중복상장을 제한하겠다고 밝힌 바 있다. 이에 따라 중복상장을 예외적으로 허용할 경우 모회사 주주 동의를 어떻게 확보할 것인지가 주요 쟁점으로 떠올랐다.

남 연구위원은 모회사 주주 동의 방식으로 △주주총회 특별결의 △3%룰을 적용한 일반결의 △MoM 방식 등 세 가지를 제시했다. 그는 “주총 특별결의는 상법 체계와의 정합성을 갖춘 제도지만 지배주주의 영향력이 여전히 커 일반주주 보호 효과가 제한적일 수 있다”고 말했다. 이어 “3%룰은 부결 가능성을 낮출 수 있으나 규제 우회 가능성이 존재하고, MoM은 일반주주 보호 효과가 가장 강력한 반면 부결 가능성이 지나치게 높아질 수 있다”고 설명했다.

토론 참석자들은 대체로 지배주주의 의결권을 배제하는 MoM 도입 필요성에 공감했다. 김형균 차파트너스 본부장은 “중복상장 구조에서는 모회사뿐 아니라 자회사 주가까지 디스카운트되는 현상이 나타난다”며 “각 회사의 독립적 이익보다 지배주주 이익 중심의 의사결정이 이뤄지고 있다”고 지적했다. 이어 “선진 증시에서는 모·자회사 중복상장 사례가 거의 드물다”고 덧붙였다.

기업들이 자금조달을 이유로 중복상장이 불가피하다고 주장하는 데 대해서도 반론이 제기됐다. 김 본부장은 “시장에서는 중복상장이 모회사 지배력을 희석하지 않으면서 자금을 조달할 수 있는 수단으로 활용돼 왔다고 본다”며 “자회사를 이중·삼중·사중으로 상장하더라도 최상단 모회사의 지배력만 유지하면 그룹 전체를 통제할 수 있는 ‘중복상장 피라미드 구조’가 고착화됐다”고 비판했다.

이어 “물적분할 후 중복상장만이 유일한 해법은 아니다”라며 “인적분할이라는 대안이 있는 만큼 기업이 ‘최소 지분으로 최대 지배력’을 유지하려는 구조만 내려놓는다면 모회사 주주에게 신설 자회사 지분을 배분한 뒤 IPO를 추진하는 방식도 가능하다”고 설명했다. 현물배당 과정에서 발생하는 과세 문제는 제도적으로 보완할 필요가 있지만, 성장 자금 조달과 주주가치 제고가 반드시 상충하는 것은 아니라는 주장이다.

왕수봉 아주대 경영학과 교수는 “국내 증시의 중복상장은 계열회사를 분리하는 방식의 상장을 반복하면서 현금흐름권은 줄이고 소유와 지배의 괴리는 확대시키고 있다”고 비판했다.

반면 실무적 부담을 우려하는 목소리도 나왔다. 임신권 IMM PE 최고법무책임자(CLO)는 “쪼개기 상장 문제의식에는 공감하지만 자본시장 실무도 함께 고려해야 한다”고 말했다. 그는 “재무적투자자(FI)와 지배주주 간 이해관계 속에서 상장이 추진되는 경우가 많은데, 모회사 주주 동의 절차가 강화되면 지배력 희석 우려로 IPO 자체를 철회할 가능성이 커질 수 있다”며 “결과적으로 기존 투자자들의 투자금 회수(엑시트)까지 막힐 우려가 있다”고 지적했다. 이어 “중복상장 규제가 지나치게 엄격해질 경우 자회사 IPO 대신 매각으로 방향을 틀 가능성도 있다”고 덧붙였다.

소수주주에게 사실상 비토권을 부여하는 방식이 현행 법체계와 충돌할 수 있다는 지적도 제기됐다. 황현일법무법인 세종 파트너변호사는 “이사회 결의를 중심으로 판단하는 방식이 상법 체계상 가장 정합적인 해결책”이라며 “주주총회 특별결의는 이미 판례와 법리가 축적돼 있어 기업 입장에서도 예측 가능성이 확보돼 있다”고 말했다.

그는 MoM 제도와 관련해서도 “미국에서도 극심한 이해상충 상황에서 예외적으로 활용되는 장치”라며 “이를 전면 도입하면 소수주주에게 사실상 비토권을 부여하는 결과가 될 수 있어 법체계 정합성 측면에서 논란이 발생할 수 있다”고 말했다.